규제 이동과 유럽: 미국 증권 집행 이후 ICO 재배치

초록

본 논문은 2017년 7월 미국 증권거래위원회(SEC)의 DAO 보고서가 발표된 이후 전 세계 ICO(Initial Coin Offering) 활동이 어떻게 지역별로 재배치됐는지를 분석한다. 2014‑2021년 전 세계 ICO 데이터를 활용해 지역‑월 패널을 구축하고, 지역·월 고정효과를 포함한 회귀모형으로 정책 충격 전후의 변화를 추정한다. 결과는 DAO 보고서 발표 이후 유럽 지역에서 월 평균 14건 이상의 추가 ICO가 발생했으며, 이는 글로벌 시장 사이클을 통제한 뒤에도 지속적인 효과임을 보여준다. 연구는 디지털 자산 시장의 높은 이동성을 고려할 때 규제 변화가 국제 자본 흐름에 미치는 파급 효과를 실증적으로 입증한다.

상세 분석

이 연구는 암호화폐 초기공모(ICO)가 규제 환경에 매우 민감하다는 가정 하에, 미국 SEC의 2017년 DAO 보고서가 전 세계 ICO 발행 패턴에 미친 영향을 정량적으로 검증한다. 먼저 2014년부터 2021년까지 전 세계 6,000여 건 이상의 ICO를 수집하고, 이를 ‘북미·유럽·아시아·기타’ 네 개의 지역으로 구분한다. 각 지역‑월 단위 패널을 구성해 종속변수는 해당 월에 발생한 ICO 건수이며, 주요 독립변수는 정책 충격을 나타내는 ‘DAO_Post’ 더미이다. 회귀모형은 지역 고정효과와 월 고정효과를 동시에 포함해 지역별 고유 특성과 전반적인 시장 사이클을 제거한다. 주요 결과는 유럽 지역에서 ‘DAO_Post’ 계수가 13.8(표준오차 2.1)로, 통계적으로 유의하며, 이는 정책 발표 이후 평균적으로 월 14건 이상의 추가 ICO가 발생했음을 의미한다. 반면 북미와 아시아에서는 유의한 변화가 관찰되지 않아, 규제 강화가 미국 내 자금 조달을 억제하고 기업들이 보다 규제 친화적인 유럽으로 이동했음을 시사한다. 추가적으로, 사건 전후 12개월 구간을 확대한 동적 패널 분석에서는 효과가 점진적으로 증가하고, 24개월 이후에도 여전히 양의 영향을 유지한다는 점을 확인한다. 로버스트니스 검증으로는 대규모 ICO(자금 조달액 상위 10%)와 소규모 ICO를 별도 분석했으며, 두 집단 모두 유사한 패턴을 보였다. 또한, 대안 변수인 비트코인 가격 변동성을 추가해도 결과는 크게 변하지 않아, 단순한 시장 변동성 효과가 아니라 규제 충격 자체가 핵심 동인임을 뒷받침한다. 연구는 디지털 자산 시장이 전통적인 금융 규제와 달리 국경을 초월해 빠르게 재배치될 수 있음을 실증적으로 보여주며, 정책 입안자들이 국제 협력을 강화하고 규제 차별을 최소화할 필요성을 강조한다.